楼市杠杆率排行，第一竟然不是……

文|凯风

阿基米德说，给我一个支点，我将撬动整个地球。

这句话的现代版相当清晰：“给我一个杠杆，随时就能撬动房价”。

那么，谁是中国杠杆率最高的城市？

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这是第一财经统计的23城杠杆率：

这里的杠杆率，分为资金杠杆率和住户部门杠杠率。

前者相当于居民贷款与居民存款之比，代表资金杠杆；后者是居民贷款与GDP之比，衡量的是宏观杠杆。

从资金杠杆率（居民贷款/居民存款）来看，7城市超过100%：

厦门（161.7%），杭州（138.8%），南京（137.9%），深圳（137.2%），合肥（122.9%），苏州（109.2%），广州（103.9%）。

居民存款是资金储备，居民贷款则是债务。债务扩张过快而资金储备不足，就会带动资金杠杆率不断攀升。

资金杠杆率高，意味着楼市投资热情高涨。

在楼市上行期，这些投资行情能迅速转化房价上涨的刺激力，而在楼市下行期，这些缺乏资金支持的债务，也很容易沦为悬在房价头顶的达摩利克斯之剑。

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与资金杠杆率相比，住户部门杠杆率，更能看出一个城市的整体负债水平。

从住户部门杠杆率（居民贷款/GDP）来看，6城超过80%：

杭州（107.4%），温州（94.1%），厦门（84.2%），深圳（83.2%），南京（81.6%），广州（80.9%）。

住户部门杠杆率超过80%，究竟算不算高？

这里可以与全国及国际水平作为对比，2020年上半年，中国居民杠杆率（居民贷款/GDP）高达59.7%，相比2019年末55.8%，上升3.9个百分点。

这一数字已经赶平国际平均线（59.7%），远超新兴市场经济体（59.7%），离发达经济体只有10多个点的空间。

发达经济体的居民杠杆率平均水平为72.1%，这意味着杭州、温州、厦门、深圳、南京、广州等城市均已超过发达经济体的水平。

居民杠杆率过高，影响有多大？

一方面，居民杠杆率攀升，会持续挤压消费，这在内循环时代尤其显得格格不入。

根据央行《中国区域金融运行报告（2019）》，控制人均可支配收入、社会融资规模等因素后，居民杠杆率水平每上升1个百分点，社会零售品消费总额增速会下降0.3个百分点左右。

另一方面，居民杠杆率增长过快，问题更需要重视。从2008年到2020年，我国居民杠杆率从18%增长到59.7%，扩大了3倍多，增速在全球首屈一指。

正因为这一点，银保监会年初曾表态：

防止资金违规流入房地产市场，抑制居民杠杆率过快增长。

而在3-4年前，当时的政策态度还是“我国还有加杠杆空间”，决策基调正在发生重大变化。

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哪些城市最为突出？

综合来看，无论是资金杠杆率还是住户部门杠杆率，杭州、厦门、深圳均处于较高水平。

无独有偶，深圳、杭州、厦门在房价收入比也位居全国前列。2019年，深圳房价收入比高达35.2，厦门为22.8，杭州为17.7，均处于较高水平。

这三地楼市指数之所以全部高企，在于楼市热度居高不下，吸引的不只是本地的购买力，还有来自本省乃至全国的投资客。

这种局面的存在，必然带动这几地楼市指数脱离本地居民的实际收入水平，呈现出一定的泡沫特征，除了挤压消费、挤压实体经济之外，还潜藏着较高的金融风险。

换言之，在高杠杆率面前，这几地的房价易涨易跌，涨起来一飞冲天，跌起来也有可能超乎预期。

当然，如果经济能够一直高速增长，这些风险不过是提前预支未来，负面效应随着时间的流逝可以逐步消化殆尽；然而，一旦经济出现失速，这些被透支的未来，很容易对当下带来超出预期的影响。

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哪些城市，处于合理水平？

作为一线城市，北京、上海，杠杆率处于相对合理水平。上海的资金杠杆率仅为75.9%，北京仅为49.2%；上海的住户部门杠杆率为66.3%，北京为55.4%，处于中游水平。

北京、上海之所以杠杆率处于合理区间，一方面在于这两地是中国的天花板城市，集聚了来自全国的资金，资金实力、GDP规模最为雄厚，抗风险能力相对较高。

另一方面，北京、上海都是楼市调控的模范生。京沪限购限贷门槛最高，且与广深大开落户之门不同，京沪的落户门槛最为森严，杜绝了借人才政策直通售楼处的炒作空间。

以北京、上海为锚，资金杠杆率+住户部门杠杆率双双超出的城市：厦门、杭州、南京、深圳、广州、贵阳、温州。

作为非经济强市，贵阳、温州尤其值得注意，昆明、合肥与上海不想不相上下，同样需要注意。

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楼市杠杆率低，是不是好事？

楼市杠杆率过高，意味着透支未来购买力、挤压消费和实体经济，带来金融风险。

但楼市杠杆率过低不一定是好事，可能意味着城市吸引力不足，通过杠杆来撬动经济增长的刺激效应同样不足。

我们不难发现，楼市杠杆率呈现出两个特点：一是南方城市整体高于北方；二是经济强市，居民更敢负债。

相比而言，东北西北地区城市，虽然楼市杠杆率、房价收入比均不高，但这些地方经济增长乏力、人口持续流出，产业上缺乏亮点，楼市上自然也是缺乏亮点。

所以，无论任何投资，面对杠杆率过高的城市要谨慎，但对于杠杆率低于同等能级的城市也要注意，至于那些房价跌到白菜价的城市，更不用说。

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